美聯儲“軟着陸”敘事背後的真實故事

編譯：劉教鏈

教鏈按：本文是來自“米塞斯學院”Ryan McMaken的稿子，原標題是「美聯儲“軟着陸”敘事背後的真實故事（The Real Story Behind the Fed’s “Soft Landing” Narrative）」。美聯儲對於今年的降息預期是一推再推。下半年即將到期需要置換的美債，如何找到接盤俠？可能與你想象的恰恰相反，美聯儲堅持高息，是爲了讓美債更容易賣得出去，從而幫助美國聯邦政府完成赤字融資，支撐其對內社會福利和對外战爭援助等巨額开支。一旦美聯儲按下降息按鈕，回流美國的資本就會一哄而散，天量美債就會無人接盤。爲了增加一個雙保險，美聯儲已經在6月份悄然啓動了放慢縮表的動作，以便於親自下場購买美債，促進美債銷售。

何謂“收割”？收割一詞，由“收”和“割”組成。一收一割，先收後割。如果收上來了但沒有割到，或者想割但沒有收上來，那都是收割的失敗。這一輪加息緊縮，美聯儲先是打出高息利誘加地緣動蕩驅趕的組合拳，完成了“收”，把大量美元資本收回到國內，讓它們回流到美債或者美股市場，現在的主要工作就是要趁着最後的窗口期，能割一茬是一茬。所謂的“割”，就是要把回流的資本給趕到美債上面去，用零成本印刷的美債白紙，換走你的真金白銀。如果給“收割”換一個文雅的說法，我想應該就是奧地利經濟學派大師們口中的“資本錯誤配置”。

美聯儲聯邦公开市場委員會（FOMC）昨天將政策目標利率（聯邦基金利率）維持在 5.5%不變。自 2023 年 7 月以來，目標利率一直持平於 5.5% —— 美聯儲在等待，希望一切都會好起來。在周三的 FOMC 新聞發布會上，鮑威爾（教鏈注：美聯儲主席）在事先准備好的發言中繼續傳遞他在過去一年的這些新聞發布會上通常使用的舒緩信息。他傳達的總體信息是：經濟溫和但持續增長，就業趨勢“強勁”，通脹趨緩。

鮑威爾隨後將這一經濟觀點與美聯儲政策的總體敘事相結合，即FOMC將保持穩定，直到委員會認爲通脹正在回歸“2%的長期通脹目標”。一旦美聯儲“確信”目標通脹水平已經實現，那么美聯儲將开始削減目標利率，這將使經濟重新進入另一個擴張階段。

盡管如此，鮑威爾和 FOMC 仍堅持認爲，不會出現重大顛簸，並將實現“軟着陸”。也就是說，鮑威爾和美聯儲反復告訴公衆，美聯儲將在拉低物價通脹的同時，確保經濟繼續穩健增長，就業保持強勁。

但這種敘事有兩個問題：首先，美聯儲從未真正做到這一點 —— 至少在過去 45 年的任何時候都沒有。實際情況是這樣的：美聯儲一直否認經濟衰退即將到來，直到衰退开始後才承認。然後，美聯儲在失業率已經开始上升之後才削減利率。

該敘事的第二個問題是，美聯儲的動機並不僅僅是對就業和經濟狀況的擔憂。是的，美聯儲會讓我們相信，它只關心對經濟數據的公正解讀，美聯儲的政策也僅以此爲指導。美聯儲聲稱“數據驅動”就是這個意思。實際上，美聯儲關心的完全是另一件事：壓低利率，以便聯邦政府能夠繼續以低收益率借入大量資金。聯邦政府越是增加其巨額債務，央行就越有壓力保持低利率，並使利率走低。

是的，美聯儲確實害怕物價上漲，因爲物價上漲會導致政治不穩定。當這種恐懼勝出時，美聯儲就會讓利率上升。但是，聯邦財政部也希望美聯儲爲聯邦政府中那些不厭其煩地進行赤字支出的精英們保持低利率。當赤字支出的“需求”勝出時，美聯儲就會迫使利率下降。這兩個目標是直接對立的。不幸的是，如果美聯儲必須在兩者之間做出選擇，它很可能會選擇降低利率和物價上漲的道路。

“軟着陸”究竟是如何發生的

讓我們先來看看“軟着陸”的神話。至少從 2001 年經濟衰退开始，有關“軟着陸”的言論就在美國媒體上屢見不鮮。例如，早在 2001 年 7 月，彭博社的作者就在猜測軟着陸會有多軟。最終的結果是，經濟並沒有軟着陸，Dot-Com 公司（教鏈注：指互聯網科技公司）很快就破產了。

在大衰退之前，“軟着陸”的說法更加突出。早在 2008 年年中，經濟衰退已經开始數月之後，美聯儲主席本·伯南克（Ben Bernanke）就預測經濟會軟着陸，根本不會出現衰退。在那次衰退中，失業率達到了 9.9%。

我們現在又看到了這一切。看看美聯儲的《經濟預測摘要》（SEP）就知道，美聯儲官員堅持聲稱不會出現經濟衰退，經濟增長將繼續保持緩慢、穩定和積極的軌跡。是的，《經濟預測摘要》表明美聯儲將很快开始降息，但在這個幻想版的經濟中，隨之而來的將是持續的經濟增長和穩定的就業。

但現實生活並非如此。例如，請注意，在過去的 30 多年裏，美聯儲降息並沒有結束“軟着陸”，而實際上恰恰是在失業最嚴重的時期之前。從圖中可以看出，聯邦基金利率的下調是在失業率大幅上升前幾個月出現的。例如，1990 年开始大幅下調利率，1991 年的經濟衰退很快隨之而來。同樣，美聯儲在 2000 年底开始降息，隨後失業率很快加速上升。這種情況在 2007 年再次發生，美聯儲降息後不久，失業率就开始上升。

當然，我並不是說聯邦基金利率的下調導致了失業率的上升。我是說美聯儲知道經濟不會軟着陸，知道經濟衰退即將到來。這就是爲什么美聯儲在恐慌時按下了降息按鈕，希望縮短即將到來的衰退。

這一現實表明，絕對沒有理由相信美聯儲聲稱一切盡在掌握的說法，只有美聯儲在不戳破助長就業和消費支出的諸多泡沫的情況下，於經濟衰退前，採取了足夠多的緊縮措施來抑制通脹之後，才會降息。

總之，美聯儲是這樣運作的：由於擔心通脹失控，美聯儲將提高目標利率，並普遍“收緊”貨幣政策。在此過程中，美聯儲會堅稱經濟不會出現衰退，“軟着陸”正在酝釀之中。但最終，經濟明顯大幅疲軟，美聯儲要么在經濟問題上撒謊，要么根本就是錯的。這時，美聯儲就會採取近幾十年來擔心經濟衰退時的一貫做法：放松貨幣政策，希望吹起一系列新的泡沫，創造一個新的繁榮期。

這與美聯儲希望我們相信的沉着、謹慎和完美控制的貨幣政策故事大相徑庭。

美聯儲的存在是爲了用寬松的貨幣爲聯邦政府提供資金  

鮑威爾說法的第二個問題是，美聯儲的動機並不僅僅是對就業和經濟狀況的擔憂。雖然覺得美聯儲主要關注“普通人”及其就業前景是件好事，但現實情況是，美聯儲非常關注保持低借貸成本，以便米奇·麥康奈爾（Mitch McConnell）、南希·佩洛西（Nancy Pelosi）等人能夠繼續購买選票，並通過巨額赤字支出爲战爭福利國家推波助瀾。

通過迫使利率下降來保持低借貸成本，現在比幾十年來任何時候都更加重要。在過去四年中，聯邦債務總額從 23 萬億美元猛增至 34 萬億美元，增加了 11 萬億美元。在利率接近於零的環境下，這也許是可以控制的。然而，當這種債務與不斷上升的利率結合在一起時，利息支出就會迅速增加，並在聯邦預算中佔據越來越大的比重。如果政府稍有不慎，就可能面臨主權債務危機。

當美聯儲能夠在不擔心通脹失控的情況下強制降低利率時，債務上升就不是什么緊迫的問題了。從圖中我們可以看到，在大蕭條之後，聯邦債務的快速上升並沒有導致利息成本的大幅增長。不過，那是在利率非常低的時期。然而，自 2022 年以來，由於美聯儲被迫允許利率上升，債務的利息成本急劇上升。

事實上，自 2021 年以來，利息成本已經翻了一番多。然而，我們甚至還沒有看到債務增加和利率上升的全部影響。過去幾年，由於聯邦債務不是一次性到期，利息成本在一定程度上得到了控制。然而，到 2024 年，將有價值近 9 萬億美元的聯邦債務到期。這就需要用新的債務來替代，而新債務需要以比到期債務更高的利率（即更高的收益率）來償還。加上 2024 年新增的 2 萬億美元左右的債務，聯邦政府將需要有人購买價值超過 10 萬億美元的聯邦債務。這么多的債務，人們希望美聯儲能幫助聯邦政府以某種方式阻止利率進一步上升。這就需要美聯儲進入市場，購买大量債務，以壓低收益率。

換句話說，政治現實將意味着，無論物價通脹率是否達到 2% 的目標，美聯儲都必須接受新的降息措施。無論現實是否如此，美聯儲都會說物價上漲已經達到了“目標”。由於美聯儲現在以平均值和長期趨勢來定義其 2%的目標，因此美聯儲只需說它已確定“趨勢”指向價格通脹下降。

然後，沒錯，美聯儲就可以去做對聯邦政府來說真正重要的事情了：通過強制降低利率來清洗聯邦赤字。

昨天，傑羅姆·鮑威爾表演了作爲央行政治合法性基礎的慣常歌舞：聲稱自己正在巧妙地管理經濟，同時聲稱自己深切關注面臨物價上漲蹂躪的普通人的日常掙扎。這套把戲背後的真實情況卻大相徑庭。

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